La recesión de 1920-21 y la FED

Como ya vimos antes, entre 1920 y 1922 hubo una recesión en Estados Unidos que en muchos aspectos fue igual o peor que la Gran Depresión. Se salió de ella en pocos meses aun cuando se bajó brutalmente el gasto público, se pagó la deuda pública, se empezó a bajar los impuestos, se dejaron caer como nunca los salarios y los precios, no se devaluó, ni se aplicó lo que los keynesianos recomendarían para salir de una recesión.

Ante este panorama, a los seguidores de Keynes (y a los monetaristas) aún les quedaba la política monetaria en busca de ayuda para explicar esto. De acuerdo con ellos, y como explica acá George Selgin, la explicación es simple: la baja de las tasas de interés (de descuento) indican que la política monetaria expansiva de la FED permitió salir de una recesión provocada por su anterior decisión contractiva para combatir la inflación. Pero, ¿Fue la FED realmente expansiva como para permitir a la economía salir de la recesión? ¿O la economía ya había salido cuando se implementó? 

El término "política monetaria expansiva" significa que una autoridad monetaria manipula a discreción con diversas medidas (por eso es "política") la cantidad y disponibilidad de dinero en circulación (por eso es "monetaria") de manera de aumentarla o mantener una tasa de crecimiento positiva (por eso es "expansiva"). Mediante eso puede influir, entre otras cosas, la tasa de interés o la inflación. 

Por lo tanto, si es cierto que la política monetaria expansiva sacó a Estados Unidos de la recesión de 1920-21, debemos ver que la cantidad de dinero aumenta. Observar únicamente la tasa de interés como un indicador de que la política monetaria es expansiva (o contractiva) es caer en la falacia de la tasa de interés identificada por Friedman (y antes por Mises). Los movimientos de las tasas de interés, por si solos, no indican qué tipo de política monetaria se lleva a cabo.

Empecemos por este gráfico sacado de FRASER (página 369 del Banking and Monetary Statistics, 1914-1941). En él se ven los activos de la FED desde abril de 1919 hasta junio de 1923. Observen el decrecimiento masivo del "Total" de los activos que no son oro de la FED. También se vendieron títulos públicos prácticamente hasta enero de 1922. La recesión según el NBER duró 18 meses desde enero de 1920 hasta julio de 1921 (el área rosada del gráfico).

Lo importante es observar como la recesión empieza mientras el total crece inicialmente y termina cuando la contracción continúa. Es decir, la recesión terminó cuando la FED todavía seguía con una política contractiva vendiendo masivamente, entre otras cosas, letras descontadas. El total se contrajo hasta el mínimo en agosto de 1922, pero la recesión terminó en julio de 1921. Como señala Selgin, la expansión monetaria que ciertamente pudo haber ayudado a la recuperación fue debido al ingreso de oro. Lo cual no es gracias a la activista FED sino al mecanismo de precios (la caída enorme de los mismos).

Ahora veamos lo que ocurrió con la producción industrial. Observen que el índice cae cuando el total aún no empieza a contraerse de forma importante. Luego deja de disminuir y empieza a crecer nuevamente aun cuando el total de activos seguía disminuyendo. Es decir, la actividad se empieza a recuperar incluso cuando la oferta monetaria era contraída intencionalmente por la FED.

Con los datos de la base monetaria que da la FED pasa algo similar. La misma se contrae hasta febrero de 1922. Varios meses luego de terminada la recesión.

El índice industrial comienza a crecer incluso a medida que cae la base monetaria. De nuevo, no se observa una política monetaria expansiva para ayudar la recuperación.

Según Friedman y Schwartz (páginas 709-10, 801-03), el dinero de alta potencia sigue el mismo patrón. Continúa contrayéndose hasta enero de 1922 y la recesión ya había terminado.

La industria ya empieza su recuperación cuando el dinero de alta potencia sigue cayendo.

El M1 y M2 caen hasta el mínimo en enero de 1922. A pesar de que decrece poco, no se puede decir para nada que la política monetaria fuera expansiva y sacó a la economía de la recesión. La cantidad no se incrementa hasta luego de enero de 1922 cuando la caída de actividad ya había terminado meses atrás.

El índice industrial confirma que la economía ya se movía en la senda de crecimiento cuando la cantidad amplia de dinero M1 y M2 seguía bajando.

Si tomamos la variación anual de M1 y M2 las cosas empeoran para la tesis keynesiana y monetarista. Noten como la recesión ya está terminada y la oferta monetaria amplia se sigue contrayendo (¡M1 a tasa de dos dígitos!) con respecto al año anterior.

El comportamiento del índice industrial es aún más elocuente. Crece casi continuamente en el periodo con la oferta monetaria contrayéndose con respecto al año anterior. Por lo que, por enésima vez, es muy difícil decir que fue la política monetaria expansiva lo que sacó a la economía de la recesión.

Incluso tomando la variación anual de la industria se ve que comienza a crecer a tasas de más de 20 % antes de que el crecimiento anual monetario sea positivo. Como explica correctamente Jeffrey Herbener, en 1922 el dinero de alta potencia aumentó 6,4 % y el M2 un 11,6 %. La expansión de la oferta monetaria fue mucho mayor que el impulso de la FED. Lo cual implica que aumentó la confianza de los negocios, la inversión, los préstamos y la creación de depósitos; no que la FED fuera muy expansiva.

En conclusión no puede decirse que la economía salió de la crisis de 1920-21 únicamente debido a la política monetaria (manejo de la oferta de dinero) expansiva de la FED. La cantidad de dinero continuaba contrayéndose cuando la economía ya había salido de la recesión.